A 2001-es esztendőt bizonnyal jelentős időszakként tartják majd számon az Európai Közösség (EK) társasági jogának történetében. A '90-es évek első felét (legalábbis a külső szemlélő számára) jellemző stagnálást1 követően az Európai Bizottságnak (Bizottság) ebben az évben éppúgy szembesülnie kellett a közösségi jogalkotás kínos kudarcával (és mint F. Bolkestein belső piaci biztos megállapította a tagállamok "gazdasági nacionalizmusának" továbbélő hatásával2), mint ahogy nyugtázhatta az Európai Részvénytársaság (EU Rt.) elfogadása kapcsán (a súlyos kompromisszumok árán) elért sikert is.
Jelen dolgozat a 2001 decemberéig ismertté vált eredmények, részeredmények és a sikertelen kísérletek áttekintése során annak bemutatására tesz kísérletet, hogy melyek azok az alapvető felfogásbéli különbségek, amelyek egyrészt a kudarcok magyarázatául szolgálnak, másfelől pedig még a sikeresnek mondott teljesítményekre is (lásd pl. az EU Rt. rendeletét) rányomják kényszerű megalkuvások formájában bélyegüket. A hazai jogalkotás szempontjából tanulságos lehet annak az elemzése, hogy a belső jog mennyiben képes lépést tartani a közösségi szinten kidolgozott megoldásokkal, illetőleg, hogy az európai léptékű jogszabályelőkészítést jellemző konfliktusok mennyiben váltak Magyarországon is eleven, a törvényalkotás munkáját befolyásoló problémákká. A tanulmány nem vállalkozhat a releváns események teljeskörű áttekintésére, így a tőkepiaci szabályozás reformja3 vagy a nemzetközi számviteli standardok adaptálásának kérdése4 külön tanulmány tárgya lehet.
Az EK társasági jogi jogalkotásának legfájóbb kudarca a 2001-es évben kétségkívül a 13. számú társasági jogi irányelv-tervezet elbukása volt. A sikertelenség okainak feltárása hozzásegíthet annak megértéséhez, hogy milyen ellentétek feszülnek az egységes belső piac működtetéséből fakadó követelményeket szem előtt tartó Bizottság és az ehhez képest partikulárisnak is tekinthető (vélt vagy valós) érdekeket védelmező tagállamok között.
A mintegy tizenkét éves előkészítés után 2001. július 4-én lezajlott szavazáson az Európai Parlament (ekkor már harmadik olvasatban) megtárgyalta és elutasította az ún. Békéltető Testület által kialakított kompromisszumos javaslatot. Az irányelv-tervezet ezen, végső változatát több, szintén sikertelen próbálkozás előzte meg. Az első tervezet, amelyet 1989-ben terjesztett elő a Bizottság5 még magán viselte az ún. első generációs társasági jogi irányelveket jellemző indokolatlanul részletező szabályozási szemlélet hatását. Az érdemben új, második változat6 1996-ban ezzel szemben épp azzal keltett feltűnést, hogy a végletekig vitt keretszabályozási jelleg "erőltetése" már a jogközelítés céljának teljesülését veszélyeztette.7 Az 1997-ben átalakított javaslat - akkor legalábbis úgy tűnt - a 2000-es év nyarán nyerte el végső tartalmát, a Bizottság előterjesztését a Tanács is jóváhagyta8. Az Európai Parlament 2000 decemberében ugyanakkor több korrekciós javaslattal élt, ezen javaslatok egyeztetésére került sor az Európai Parlament, a Bizottság és a Tanács képviselőinek bevonásával a 2001-es év tavaszán.
A legkényesebb (egyben a tervezet sorsát is eldöntő) vitapont arra a kérdésre vonatkozott, hogy az irányelv, illetve az annak alapján megalkotásra kerülő tagállami részvényjogi, illetve tőkepiaci szabályozás milyen álláspontot alakítson ki az ún. ellenséges felvásárlással összefüggésben. A kérdés megválaszolása további két alkérdéssel kifejezhető probléma feloldását teszi szükségessé. Először értelmezni kell, hogy mi a vállalatfelvásárlás gazdasági funkciója, jelentősége? Másodsorban tisztázandó, hogy a nyilvános vételi ajánlattételi kötelezettség milyen célokat szolgál: ösztönözni vagy fékezni hivatott-e a nyilvánosan működő részvénytársaságok feletti tulajdonosi kontroll változását?
A Bizottság a vállalatfelvásárlásra, mint a tőkemozgás szabadságának egyik megnyilvánulási formájára tekint, azt olyan, jellemzően célszerű tranzakciónak minősíti, amely kiegészíti (adott esetben akár pótolja is) a részvénytársaság vezetése feletti nem kellően hatékony tulajdonosi kontrollt. Ez a liberális megközelítés elsősorban az erősen diverzifikált tulajdonosi struktúrájú részvénytársaságoknak a már az 1930-as években felismert9 működési zavaraihoz kötődik, a tulajdonosi és ellenőrzési jogosítványok szétválásához, a kisrészvényesek közvetlen ellenőrzési joggyakorlásának kiüresedéséhez10. Természetesen nem állítható, hogy a piac ún. "láthatatlan keze" mindig és maradéktalanul képes betölteni funkcióját. Az árfolyamok csökkenése - és ezáltal egy részvénytársaság felvásárlási célponttá válása - számos esetben független a cég irányításának minőségétől. A vállalat többségi tulajdonának megszerzése - a társaság jövője és a kisbefektetők nyeresége szempontjából - hátrányos következményekkel is járhat, nem véletlen, hogy az ajánlattevőnek előzetesen vázolnia kell a céltársasággal kapcsolatos elképzeléseit. Ferran elemzése rávilágít továbbá arra, hogy az intézményi befektetők szerepvállalásának erősödése (legalábbis az angolszász országokban) és ezzel egyidejűleg a magánszemélyek közvetlen közgyűlési részvételének háttérbe szorulása érdemben módosított a társaságok külső (a felvásárlás lehetőségére alapozott, piacvezérelte) ellenőrzésének hagyományos megítélésén is.11
Az Európai Közösség célkitűzéseinek nézőpontjából mindazonáltal a befolyásszerzés szabályozott szabadsága - csakúgy, mint a 10. számú társasági jogi irányelv-tervezetben12 megoldani kívánt határon átnyúló egyesülések vagy a 14. számú társasági jogi irányelv-tervezet13 tárgyául választott székhelyáthelyezés szabályainak közelítése - elengedhetetlen egy egészségesen működő, egységes belső piac kialakításához, a tőkemozgás korlátozása ugyanis e piac, mint gazdasági egység versenyképességét veszélyezteti.
A vállalatfelvásárláshoz (a tulajdonosi-irányítási kontroll megváltozásához) kapcsolódó eljárási szabályok mindehhez képest egyfajta jogi "kísérő jelenségként" értékelendők. Céljuk egyrészt a felvásárló legitim érdekeinek (vagyis a tőke mobilitásának) védelme, másrészt az, hogy az ún. takeover ügyletekkel összefüggésben a kisrészvényesek számára a jog megfelelő biztosítékokkal szolgáljon. Ez utóbbi, garanciális jellegű normák nem annyira a klasszikus részvényjog, mint inkább a tőkepiaci szabályozás körébe sorolható befektetővédelmi előírások, szerepük, hogy az rt. feletti befolyásoló részesedés megváltozásából fakadó előnyökből (így a felvásárlási felár formájában realizálható extraprofitból) egyenlő eséllyel részesedjen valameny-nyi kisrészvényes, illetőleg, hogy a részvénytársaság piaci értékelésének romlásából eredő kockázatokkal szemben a gyakran laikus pénzügyi befektető azonos eséllyel védekezhessen14.
A nyilvános vételi ajánlattételre vonatkozó Európában elfogadott törvények alapján kétségkívül az a sajátos helyzet figyelhető meg, hogy egy nyilvánvalóan liberális szemléletet tükröző gazdaságfilozófiai felfogást (a tőke lehetőség szerint akadálytalanul hatolhasson be egy idegen piacra, egy korábban független - vagy mástól függő - vállalkozásba), egy igencsak bürokratikus, idő- és költségigényes hatósági eljárás támogat, jelenít meg. (Kirchner és Painter a menedzsment védekezési lehetősége szükségességének elismerése mellett érvelve épp azt hangsúlyozza, hogy az irányelv-tervezetben a céltársaság ügyvezetésével szemben megfogalmazott "semlegesség követelménye" fokozott szabályozási terhet ró az államra. Az ellenséges felvásárlások kapcsán jóval nagyobb cselekvési szabadságot élvező amerikai cégvezetés a jogalkotó és a jogalkalmazó hatóságot is tehermentesítő szerepet tölthet be. Másként fogalmazva az ügyvezetés eltiltása a felvásárlás akadályozásától óhatatlanul együtt jár a nyilvános vételi ajánlattételre vonatkozó részletező, kogens szabályok előírásának kényszerével15.) A tételes eljárási jogi szabályok megítélésénél mindenekelőtt azt kell ezért szem előtt tartani, hogy azok nem önmagukban hasznosak, hanem csak akkor, ha képesek összeegyeztetni a vállalatfelvásárlás ösztönzését a befektetők jogos érdekeinek védelmével. Ez az érdekösszehangolás bár "veszteséget" jelent a felvásárlónak (az eljárás időigénye, a valamennyi részvényre kiterjedő vételi ajánlat közvetlen és közvetett költségei miatt), de ennek ellenében - legalábbis elvben - kizárja a felvásárlás menedzsment általi meghiúsítását is.
A Jogkódex-előfizetéséhez tartozó felhasználónévvel és jelszóval is be tud jelentkezni.
Az ORAC Kiadó előfizetéses folyóiratainak „valós idejű” (a nyomtatott lapszámok megjelenésével egyidejű) eléréséhez kérjen ajánlatot a Szakcikk Adatbázis Plusz-ra!
Visszaugrás
