A vállalatfelvásárlások a tőkepiacok szupernóvái, melyek ragyogásukkal időről időre elkápráztatják a piacok és a vállalatok működése iránt fogékony szakembereket, és a közvéleményt is. E tranzakciók értéke jellemzően minden más tőkepiaci ügyletét meghaladja. A hazánkban viszonylag ritka, ugyanakkor jogi és közgazdaságtani szempontból rendkívül összetett vállalatfelvásárlási ügyletekben a társaságok, illetve az egyes társaságokhoz kapcsolódó érdekek komplex interakciója figyelhető meg.
A befektetők - szerencsés esetben - kompetitív és hatékony piacokon adják és veszik a vállalatok papírjait. A "vállalatok feletti irányítás piacán"[1] pedig a vállalatokat vezető menedzserek versenyeznek az eszközök feletti irányítás jogáért.[2] Ha ugyanis a "vállalatok feletti irányítás piaca" hatékonyan működik, akkor amint egy társaság tőzsdei bevezetése megtörtént, részvényeivel szabadon lehet kereskedni. Ez pedig egy másik személy vagy (nagyobb valószínűséggel) társaság részére lehetőséget teremt arra, hogy megszerezze e vállalat feletti irányítást részvényei felvásárlásával.[3]
Ezzel kapcsolatban a vállalati akvizíciókról szóló szakirodalom gyakran tartalmazza a vállalatfelvásárlás (takeover)[4] kifejezést. Ez általában egy olyan részvényvásárlási ajánlatot jelent, ahol a részvényeket megszerezni kívánó társaság (ajánlattevő) a céltársaságban irányító részesedést megtestesítő részvénypakettet szerez meg. Ez általában több mint 50%-át jelenti a kibocsátott részvényeknek.[5] A céltársaság részvényeinek megszerzésére irányuló ajánlat rendszerint a piaci ár fölött történik.[6] Ha az ajánlat bejelentésekor az ajánlattevő nem rendelkezik a céltársaság menedzsmentjének támogatásával, akkor az ajánlatot ellenségesnek[7] szokták minősíteni. Ha az ajánlattevő bírja a céltársaság menedzsmentjének támogatását, akkor az ajánlat baráti.[8] A baráti vállalatfelvásárlást tulajdonképpen előre megtárgyalt akvizícióként vagy egyesülésként értékelhetjük. Ebben az esetben a menedzsment a részvényesek számára javasolja a felvásárlási ajánlat elfogadását, és így általában akadálytalanul megvalósul az ügylet. Komolyabb szakmai és közérdeklődés övezi viszont az ellenséges vállalatfelvásárlást.[9] Fentiek alapján az ellenséges vállalatfelvásárlás egy ajánlattevő (társaság vagy magánszemély) által végrehajtott olyan akvizíció, mely a céltársaság menedzsmentjének akarata ellenére történik. Ennek megszokott módja lehet például a céltársaság részvényeire tett nyilvános vételi ajánlat vagy a felvásárlási ajánlatról való részvényesi szavazás.[10] Az ellenséges felvásárlás során az ajánlattevő általában nyilvános vételi ajánlatot (tender offer) tesz, hogy egy társaság részvényeinek nagy részét megszerezze e társaság részvényeseitől. A felvásárlás akkor mondható sikeresnek, ha a megszerzett részvényekkel (és kapcsolódó szavazati hatalommal) irányítani tudja a vállalatot, és lehetővé válik számára a hivatalban lévő menedzsment és igazgatótanács leváltása.[11] Az ellenséges vállalatfelvásárlás elnevezés ugyanakkor nem tükröz helyesen minden szempontot. Bár ezek a tranzakciók a menedzsment nézőpontjából tényleg "ellenségesnek" tűnnek, addig a részvényesek papírjaikat gyakran jelentős felárral tudják értékesíteni. Így a részvényesek szempontjából inkább nyereséggel kecsegtetnek.[12] Ellenséges felvásárlás esetén az ajánlattevőnek a céltársaság menedzsmentje ellenállásának leküzdéséhez ugyanis a részvényesekhez kell közvetlenül fordulnia.[13] Támogatásukat az biztosíthatja, ha kellően attraktív árajánlatot tesznek részvényeikre. Szintén félrevezető lehet az ellenséges és baráti vállalatfelvásárlás megkülönböztetése abból az aspektusból is, hogy számos baráti felvásárlás vélhetően nem jönne létre az ellenséges felvásárlások fenyegetése nélkül.[14]
Végül azt sem szabad elfelejteni, hogy a felvásárlás - legyen bár ellenséges - komoly vagyoni és javadalmazási előnyöket biztosíthat a menedzsmentnek a nagy összegű lelépési pénzek (szakszóval aranyejtőernyők) kifizetése által.[15] Érdekes, hogy ezek túlzott mértéke esetén egyre több ország jogi szabályozása mutat hajlandóságot visszakövetelésük jogi kereteinek kialakítására.[16]
A vállalatfelvásárlásokat kiváltó okokkal kapcsolatban kiváló összegzést nyújt Kecskés András e témakörben írt tanulmánya, amely Stratégiai döntések és motivá-
- 16/17 -
ciós elméletek az ellenséges vállalatfelvásárlások tekintetében címmel jelent meg.[17] Ebben kifejtésre kerül, hogy a vállalatfelvásárlás alapvetően négy gazdasági előny-típussal járhat. Először, azokhoz allokálhatja az erőforrásokat, akik a leghatékonyabban képesek azokat felhasználni. Másodszor, szinergiákat hozhat létre két társaság között. Harmadszor, fegyelmezheti a nem kellően elővigyázatos, vagy nem megfelelően működő vállalati vezetést. Negyedszer, kiküszöbölheti a piac tökéletlen működésének következményeit, melyek a társaság papírjainak alulárazottságában ölthetnek testet.[18]
Kecskés András ugyanakkor azt is fontosnak tartja megemlíteni, hogy a vállalatfelvásárlások létrejöttét magyarázó elméletek között jelen vannak olyanok is, melyek kevéssé tekintik előnyös tőkepiaci ügyleteknek azokat. Ilyen például az ún. "birodalomépítő-elmélet", mely alapján a vállalatok vezetése helytelenül a társaság méretét törekszik maximalizálni, és nem az elérhető hozamot.[19]
A különböző tulajdonosi struktúrák jellegzetességei és az azokban megjelenő érdekellentétek jelentős hangsúllyal szerepelnek a nemzetközi és hazai felelős társaságirányítással foglalkozó szakirodalomban. Ezt az álláspontot támasztja alá Kecskés András tanulmányában, amely A tőzsdei társaságok tulajdonosi szerkezete címmel jelent meg, részletesen elemezve ezt a kérdéskört, különös tekintettel az Amerikai Egyesült Államok plurális és az európai vállalatirányítási rendszerek koncentrált tulajdonosi jellegére.[20]
Jelen tanulmányban azonban elég azt kiemelni, hogy a koncentrált tulajdonosi struktúrával rendelkező vállalatok esetében vállalatfelvásárlási helyzetben a legtipikusabb a többségi és a kisebbségi részvényesek között megfigyelhető érdekkonfliktus. A vállalatok feletti irányítás megszerzésének költséghatékony módja lehet ugyanis ebben az esetben a pakett-tulajdonossal való megállapodás tulajdoni hányadának megvásárlásáról. Ekkor a pakett-tulajdonos jelentős, akár a vállalat feletti irányítást biztosító részvénypakettet értékesíthet az ajánlattevőnek külön megállapodásuk alapján. Az ajánlattevő a vállalatfelvásárlásból remélt haszon egy részét pedig felajánlja ezért cserébe a céltársaság pakett-tulajdonosának, míg a céltársaság kisrészvényesei kimaradnak az előnyös ügyletből.[21]
A kontinentális Európa legtöbb államában az 1980-as évekig (pontosabban az 1980-as évek második feléig[22]) az ellenséges vállalatfelvásárlások olyan ritkák voltak[23], hogy a jogalkotó a speciális szabályozás megalkotását szükségtelennek ítélte. Ennek indoka az volt, hogy az akvizíciók döntően az ajánlattevő és a céltársaság menedzsmentje közötti tárgyalások eredményeként jöttek létre a tőzsdéken kívül. A kontinentális Európában jelen lévő koncentrált tulajdonosi struktúrában[24] az ellenséges vállalatfelvásárlás leginkább az irányítást biztosító részvénypakett tulajdonosával történő tárgyalást jelentette, így az egy zártkörűen működő részvénytársaság megvásárlásához volt hasonló.[25] Azért nem tudott Európában valódi ellenséges vállalatfelvásárlás kibontakozni, mivel nem lehetett sikeres az ajánlat a társaságot irányító részvényes beleegyezése nélkül.[26] A kontinentális Európában a részvényesi struktúra bizonyos mértékű átalakulása már utat nyitott az ellenséges felvásárlások kibontakozásának, ugyanakkor egy pakett-tulajdonos jelenléte bármilyen felvásárlási törekvést jó eséllyel képes lehet leszerelni. A koncentrált tulajdonosi struktúra megbízható pakett-tulajdonossal ugyanis a vállalatfelvásárlások ellen hatékony védelmet biztosíthat.[27]
A Jogkódex-előfizetéséhez tartozó felhasználónévvel és jelszóval is be tud jelentkezni.
Az ORAC Kiadó előfizetéses folyóiratainak „valós idejű” (a nyomtatott lapszámok megjelenésével egyidejű) eléréséhez kérjen ajánlatot a Szakcikk Adatbázis Plusz-ra!
Visszaugrás
