A jelenlegi globális válság amerikai jelzálogpiaci válságként kezdődött, melynek közvetlen kiváltó oka megítélésem szerint az volt, hogy az USA-ban a jegybank szerepét betöltő Federal Reserve System ("FED") részben az Internet buborék 2000 márciusa körüli kipukkadása, részben a 2001. szeptember 11-i terrortámadás negatív következményeinek elhárítására céljából nagyon alacsonyan határozta meg az irányadó kamatlábat, ami nagyon olcsóvá tette a jelzáloghiteleket. Részben a tőzsdéktől való elfordulás, részben az alacsony kamatlábak miatt jelentősen megnőtt a kereslet az ingatlanok iránt, ami jelentős ingatlan áremelkedést eredményezett az USA-ban. A folyamatos áremelkedés igazolásul szolgált arra, hogy az ingatlan jó befektetés, ami további ingatlan befektetéseket és áremelkedést okozott egy darabig. A bankok hitelezési sztenderdjei jelentős mértékben lazultak és a bankok nem vizsgálták a hitelfelvevő jövedelmét stb. Ennek alapvető oka az volt, hogy a bankok sem számítottak az ingatlan árak drasztikus csökkenésére, az USA-ban a lakáscélú jelzálogkölcsönök esetében tudomásom szerint általában a hitelező kizárólag a jelzálogjog érvényesítéséből kereshet kielégítést és az adóst személyes felelősség nem terheli, (azaz mindegy mennyire fizetőképes általában az adós, ha az ingatlan értéke a jelzálogkölcsön tartozás mértéke alá esik, akkor az adósnak jobban megéri lemondani a jelzálogjoggal terhelt ingatlanról, mint törleszteni az adósságát).
Az értékpapírosítás (securitisation) lényege, hogy az eszközátruházó (origninator) megfelelő vételár fejében átruház bizonyos eszközöket (jelzálogkölcsön, gépjárműhitel, hitelkártya követelés stb.) egy különleges célú gazdasági egységre, gyakorlatilag korlátolt felelősségű formában alapított gazdasági társaságra ("SPV") (special purpose vehicle). Az SPV független az eszközátruházó esetleges fizetésképtelenségétől. Az SPV kötvényeket (vagy más értékpapírokat) bocsát ki a befektetőknek és a kötvényekből befolyt ellenértékből vásárolja meg az eszközöket. A kötvényeket pedig az eszközökből befolyó bevételből fizeti ki majd az SPV.
Amennyiben az átruházott eszköz jelzálogkölcsön, úgy az SPV jelzálog fedezetű értékpapírokat ("MBS" - mortgage backed security) bocsát ki a befektetőknek. Azaz az értékpapírosítás lehetővé tette a bankok számára, hogy az általuk nyújtott jelzálog és más kölcsönök értékesítésével a kölcsönök nem fizetésének a kockázatát az SPV által kibocsátott kötvények és MBS-ek vásárlóira transzferálják tovább. Az MBS-ek, bár általában a legjobb minősítést kapták a nagyhírű (egyébként Magyarországot is minősítő) hitelminősítőktől, a hasonló minősítésű államkötvényeknél magasabb hozamot fizettek, így nagyon nagy kereslet volt irántuk a nagy olaj jövedelemmel vagy a nagy külkereskedelmi többletet felhalmozó ázsiai országok részéről (jelentős mennyiségű USA dollár bevétellel rendelkeztek, amit nem költöttek el, hanem megtakarítottak). Emellett pénzügyi intézmények, befektetési bankok, hedge fund-ok stb. is nagy összegeket kölcsönöztek alacsony kamatra, rövid lejáratra és fektettek be hosszú lejáratú, jobb kamatozású eszközökbe, így különösen pl. MBS-ekbe, gyakorlatilag arra spekulálva, hogy az ingatlanárak tovább emelkednek és a jelzálogadósok teljesíteni tudják a jelzálogkölcsönökből eredő tartozásaikat.
- 9/10 -
Az ún. credit default swap-ok ("CDS") a ’90-es évek elején jelentek meg és terjedtek el robbanásszerűen. A CDS gyakorlatilag azt jelenti, hogy meghatározott összeg fizetése ellenében valaki átvállalja egy harmadik személy (állam, gazdasági társaság stb.) adóssága nem teljesítésének a kockázatát. Tehát pl. ha valaki 10 millió dollárt fektet egy 2 éves lejáratú Y. ország által kibocsátott államkötvénybe és a CDS felár 200 bázispont (2%), akkor ez azt jelenti, hogy évi 200 000 dollár kifizetése ellenében lehet "biztosítást" kötni Y. ország nem fizetésének a kockázatára. A CDS elszámolása nem fizetés esetén történhet fizikai szállítással (a 10 millió dolláros államkötvény átadása fejében kifizetésre kerül az államkötvény által megtestesített követelés névértéken) vagy pénzügyi elszámolással (az államkötvény által megtestesített követelés piaci értéke és névértékének különbsége kerül kifizetésre). A CDS lehet ún. naked credit default swap, azaz lehet kötni "biztosítást" úgyis, hogy valaki nem rendelkezik Y. ország államkötvényével, hanem csak spekulál a nem fizetés kockázatával. A válság előtt a CDS-ek túlnyomó többsége már spekulációs céllal került megkötésre. A CDS nem minősül jogi értelemben vett biztosításnak, így a CDS eladónak nem kellett biztosítónak (szabályozott entitásnak) lennie. A CDS-ek piacán elsősorban hedge fund-ok, kereskedelmi és befektetési bankok voltak aktívak. A CDS-ek kötését nem kellett bejelenteni, tőzsdén nem kereskedtek velük, nem lettek elszámolva egy elszámolóházon keresztül, illetve teljesítésüket nem garantálta egy központi szerződő fél (ez a válság hatására időközben már megváltozott).
Az USA-ban az ingatlan árak nagyjából 2006 közepén tetőztek, majd váratlanul elkezdtek lefelé mozdulni. A FED 2004-2006 között több lépcsőben jelentősen megemelte a kamatokat, egyre több adós nem tudta törleszteni a jelzáloghitelét és egyre növekedett a száma a kényszerértékesített ingatlanoknak. Az ingatlanárak csökkenése odavezetett, hogy egyre több adós esetén az ingatlan értéke a jelzálog névértéke alá esett, akik személyes felelősség hiányában inkább veszni hagyták az ingatlanokat, ami folyamatos ingatlan túlkínálatot jelentett, ami tovább nyomta lefelé az ingatlan árakat. Az ingatlanárak esésével, illetve a növekvő számú nem teljesítő adós hatására elkezdett esni az MBS-ek piaci értéke. A rövid lejáratú forrásokból MBS-ekbe fektető befektetők egyre kevésbé tudták refinanszírozni az MBS befektetéseiket, ez egyre növekvő számú MBS-eket, illetve más eszközöket is érintő kényszerértékesítéshez vezetett, illetve a süllyedő MBS árfolyamok láttán, amúgy is egyre több befektető kívánta értékesíteni az MBS-eket. Ezen folyamat értelemszerűen csak erősítette az MBS-ek árfolyamának csökkenését. Mivel a pénzpiaci szereplőknek részben fogalmuk sem volt, hogy a többi pénzpiaci szereplő eszközeinek mekkora hányada van zuhanó árfolyamú MBS-ben, illetve mekkora kötelezettséget vállalt ezen eszközökkel kapcsolatban adott esetben CDS eladóként, tovább a Lehman Brothers csődje után a piaci szereplők számára világossá vált, hogy az amerikai állam nem menti meg mindegyik bajba jutott pénzügyi intézményt, ezért a piaci szereplők részéről a bizalom összeomlott és a finanszírozás gyakorlatilag eltűnt a piacokon. Ez végül is globális válságot okozott. A finanszírozás eltűnése pedig nyilvánvalóan a legsúlyosabban a rövid távú, olcsón elérhető forrásból nagyobb jövedelmezőségű hosszú lejáratú befektetést eszközölő piaci szereplőket érintette. Tudomásom szerint lényegében ez okozta a Bear Stern és a Lehman Brothers befektetési bankok csődjét. Ugyanakkor a leglátványosabb példa talán az izlandi bankrendszer esete. Az izlandi bankok intenzív terjeszkedést finanszíroztak rövid lejáratú forrásokból, amit lejáratkor értelemszerűen újra refinanszíroztak. A rövid lejáratú források eltűnése pedig automatikusan eredményezte a teljes izlandi bankrendszer csődjét, ami páratlan gazdasági válságot okozott Izlandon.
A Jogkódex-előfizetéséhez tartozó felhasználónévvel és jelszóval is be tud jelentkezni.
Az ORAC Kiadó előfizetéses folyóiratainak „valós idejű” (a nyomtatott lapszámok megjelenésével egyidejű) eléréséhez kérjen ajánlatot a Szakcikk Adatbázis Plusz-ra!
Visszaugrás
