https://doi.org/10.59851/gj.34.1-2.6
Az új, megbízható adatnyilvántartási technológiai megoldások - köztük különösen az elosztott főkönyvi technológia - megjelenése az értékpapírok körében is új nyilvántartási eszközöket és ez által új formában kibocsátott értékpapírok megjelenését teszik lehetővé. Az új technológiai megoldásokra reflektáló egyes állami szabályozások egyre több országban teszik lehetővé az elosztott főkönyvi technológián alapuló értékpapírok kibocsátását és használatát. Bár a hazai értékpapírjog 2025 végén még nem reflektál ezen technológiai lehetőségre, számos más európai ország már megalkotta a vonatkozó szabályozását. Bár e jogalkotási megoldások céljai azonosak, de többek között az eltérő általános értékpapírjogi hátterek miatt sok részletben el is térnek egymástól. Jelen tanulmány célja a különböző európai szabályozási irányok és megoldások feltárása és bemutatása egy majdani hazai szabályozás megfelelő kialakítása érdekében.
Kulcsszavak: elosztott főkönyvi technológia; értékpapírjog; digitális értékpapírok; európai szabályozás; fintech
The emergence of new, reliable data recording technology solutions - including, in particular, the distributed ledger technoloy - enables new modes of recording securities and, consequently, the emergence of securities issued in new formats. Certain regulatory frameworks reflecting these new technological solutions are now in place in an increasing number of countries, allowing for the issuance and use of securities based on distributed ledger technology. Although Hungarian securities law does not yet reflect this technological development at the end of 2025, several other European countries have already enacted relevant regulations. Although the objectives of these legislative solutions are the same, they diverge in several details, amond others due to differences in the general securities law background. The aim of this paper is to explore and introduce the various European regulatory approaches and solutions in order to develop appropriate domestic regulations in the future.
Keywords: distributed ledger technology; securities law; digital securities; European regulation; fintech
Az értékpapírok eredetileg kinyomtatott okiratként, majd nagyjából az 1990-es évektől kezdődően egyre több országban elektronikusan tárolt adatként, a hazai fogalmaink szerint dematerializált értékpapírként jelentek meg. A technológiai fejlődés, az elosztott főkönyvi technológia megjelenése nem csak a szoros értelemben vett kriptoeszközök megjelenését és újszerű, biztonságos nyilvántartását tette lehetővé, hanem az élet számos egyéb területén, így az értékpapírjogban is új lehetőségeket nyitott meg.
A megosztott, pontosabban elosztott főkönyvi technológia útján kibocsátott pénzügyi eszközök - köztük különösen az átruházható értékpapírok - fogalmát az Európai Unió szabályrendszerébe a MiFID irányelvnek[1] a megosztott főkönyvi technológián alapuló piaci infrastruktúrák kísérleti rendszeréről szóló rendelet (a továbbiakban: DLT-rendelet)[2] által végrehajtott 2022. évi módosítása vezette be, amely által az eddigi okirati és dematerilaizált formában kibocsátott értékpapírok mellett az elosztott főkönyv alapú (Distributed Ledger Technology - DLT) értékpapírok kibocsátásának jogi lehetősége az uniós szabályozásban is megjelent.
Bár a magyar értékpapírjogi szabályozás még nem ad lehetőséget a DLT értékpapírok kibocsátására, e fogalmat és a vonatkozó értékpapírjogi szabályozás szükséges elemeit számos európai ország - köztük Németország, Svájc, Luxemburg, és Franciaország - már e 2022. évi EU jogalkotás előtt vagy azzal párhuzamosan megalkotta és a tőkepiaci szabályozásába beépítette vagy olyan szabályozási környezetet alakított ki, amely kifejezett értékpapírjogi szabályalkotás nélkül is képes a DLT-értékpapírok kibocsátását kezelni (például Liechtenstein). E tagállami megoldások nem voltak előzmény nélküliek. Az egyik első DLT értékpapír kibocsátó az Európai Unióban egy EU intézmény, az Európai Beruházási Bank (EIB) volt 2021-ben, teljesítve a pénzügyi innovációkkal kapcsolatos küldetését[3].
A világ meghatározó tőkepiacán, az USA jogrendszerében ugyanakkor még nem született az európai példákhoz hasonló DLT-specifikus szabályozás[4].
Az Európai Unió bár szabályozza az értékpapírjog számos elemét, mindeddig nem alkotott általános értékpapírjogi irányelvet és egyelőre még nem létezik egységes európai értékpapírjog, nincs egységes európai értékpapír fogalom sem. Az uniós szabályozás nem határozza meg sem az értékpapírok lehetséges formáit, sem egyes értékpapírok kötelező tartalmi kellékeit, ugyanakkor a szabályozás teljes rendszeréből bizonyos alapvető követelmények egyértelműen azonosíthatók az értékpapírokra nézve, mint például az átruházhatóság, a forgathatóság és a szabványosítás[5]. Ennek megfelelően az értékpapírfogalom jogi meghatározása tagál-
- 44/45 -
lami hatáskörben történik, az értékpapírok szabályozási kereteinek meghatározásában a tagállamok szé- leskörű autonómiával rendelkeznek. Az alábbiakban részletezett tagállami szabályozási példák önálló tagállami jogalkotás gyümölcsei.
Az uniós kriptoszabályozás alapjogszabálya, a MiCA rendelet[6] hatálya nem terjed ki a pénzügyi eszközökre, így az átruházható értékpapírokra sem (MiCA rendelet 2. cikk (4) a) pont). A tőkepiaci szabályozásban azonban a MIFID (II) irányelv már 2023 óta alkalmazandó DLT rendelet általi fentebb hivatkozott módosítása alapján ismeri az elosztott főkönyv alapú pénzügyi eszközöket, köztük az átruházható értékpapírokat, ideértve tipikusan a kötvényeket, részvényeket és egyéb átruházható értékpapírokat. A MIFID alapján a hazai szabályozás, a befektetési vállalkozásokról és az árutőzsdei szolgáltatókról szó törvény[7] is ismeri már a megosztott főkönyvi technológia útján kibocsátott pénzügyi eszköz fogalmát, még ha ilyet a magyar jog alapján egyelőre nem is lehet kibocsátani.
A kriptoeszközökre és azok piacára vonatkozó MiCA rendelet, valamint a pénzügyi eszközökre és azok piacára vonatkozó MiFID rendelet összevetéséből egyértelműen látszik, hogy a technológiai különbségektől eltekintve a szabályozás szerkezete és tartalmi elemi sok tekintetben hasonlók és egyes szabályozott eszközök esetében - első ránézésre - bizonyos átfedések is észrevehetők. Szükséges ezért világossá tenni, hogy a szóban forgó pénzügyi és kriptoeszközök mikor mely szabályozás hatálya alá tartoznak és ettől függően a kriptojogi vagy értékpapírjogi szabályrendszer alkalmazandó. A pontos elhatárolás kindulópontja a MiCA rendelet, amelynek hatálya kiterjed az eszközalapú tokenekre és elektronikuspénz-tokenekre és az egyéb tokenekre - együtt: kriptoeszközökre - azonban nem alkalmazható a MiFID fogalmai szerint pénzügyi eszköznek - így különösen átruházható értékpapírnak - minősülő kriptoeszközökre. Ebből fakadóan a különböző eszközfajtákra vonatkozás szabályozási háttér az alábbiak szerint határolható le[8]:
A Jogkódex-előfizetéséhez tartozó felhasználónévvel és jelszóval is be tud jelentkezni.
Az ORAC Kiadó előfizetéses folyóiratainak „valós idejű” (a nyomtatott lapszámok megjelenésével egyidejű) eléréséhez kérjen ajánlatot a Szakcikk Adatbázis Plusz-ra!
Visszaugrás
