Amikor nyilvános ajánlattétel útján történő ellenséges vállalatfelvásárlásról beszélünk (angolul hostile takeover)[1], akkor olyan részvényvásárlási ügyletet értünk alatta, amelynek során a részvényeket megszerezni kívánó (ajánlattevő) társaság egy céltársaságban irányító részesedést megtestesítő részvénypakett tulajdonlására törekszik.[2] Az ilyen pakettek általában a kibocsátott részvények több mint felét foglalják magukba - és ehhez mérten a részvények által megtestesített szavazati jogok többségét is.
Amennyiben az ajánlat bejelentésekor az ajánlattevő nem rendelkezik a céltársaság menedzsmentjének támogatásával, úgy az ajánlatot hagyományosan ellenségesnek[3] szokás minősíteni, ha az ajánlattevő maga mellett tudja a céltársaság menedzsmentjének támogatását, akkor az ajánlat a közkeletű vélekedés szerint
30/31
baráti.[4] Más megközelítésben viszont az ellenséges vállalatfelvásárlás kifejezés némiképp félrevezető is lehet. Az ajánlat ugyanis csak a menedzsment számára ellenséges. A részvényesek számára az ellenséges felvásárlás kimondottan előnyös is lehet.[5] Ellenséges felvásárlás esetén ugyanis az ajánlattevő a menedzsment ellenállásának leküzdése céljából a részvényesekhez fordul.[6] Támogatásukat akkor érheti el, ha a részvényeikre tett ajánlata kellőképpen vonzó a számukra.
A vállalatfelvásárlásokkal kapcsolatban az optimális döntéshozatal modelljét kutató álláspontok jelentős mértékben alapoznak a piacok tökéletes működéséről kialakított elméletekre. A nézőpontok között alapvető törésvonal tapasztalható a vállalatfelvásárlási ajánlatokról történő döntéshozatal vonatkozásában. Kézenfekvőnek tekinthetjük, hogy vagy a vállalat vezetésének van jogosultsága dönteni ebben a kérdésben, vagy a részvényeseknek.[7] Így alapvető jelentősége van a vállalatfelvásárlások kapcsán a menedzsment és a részvényesek közötti hatalommegosztás optimális mértékének.[8]
Martin Lipton professzor[9] például a vállalatok vezetésének széles körű döntési jogot adna az ellenséges vállalatfelvásárlási ajánlatokról való döntéshozatalban, biztosítva számukra azok elutasításának lehetőségét. Egyetérthetünk azon álláspontjával, mely szerint a tőkepiacok korántsem tekinthetőek tökéletesnek. Az 1980-as évek amerikai tapasztalatai alapján Lipton úgy ítélte meg, hogy a nagyszámú ellenséges felvásárlás destruktív hatást fejtett ki a vállalatok világában. Hátrányosan érintette a menedzsereket, a munkavállalókat, valamint a közérdeket, és csupán egy szűkebb befektetői réteg meggazdagodását eredményezte a Wall Streeten.[10] Emellett a vállalatfelvásárlások feletti menedzseri döntéshozatalt előnyben részesítő szakemberek kiemelik, hogy a részvényesek nem kellően jól informáltak a társaság jövőbeli kilátásait illetően, és ezért nem képesek felmérni az ajánlat által biztosított előnyöket és hátrányokat. Ezen továbblépve hangsúlyozzák annak fontosságát is, hogy még megfelelő rálátás birtokában sem lenne a részvényeseknek kellő kapacitásuk és üzleti éleslátásuk az ajánlat objektív megítélésére.
A részvényesi döntéshozatal elutasítása azonban könnyen megcáfolható egyéb érvek figyelembevételével. Elfogadott tény, hogy a vállalat vezetésének, profi menedzsereknek kell irányítaniuk a hagyományos üzleti döntéseket. De felvetődik a kérdés, hogy származhat-e előnye a részvényeseknek abból, ha ugyanezen menedzserek befolyásolják egy felvásárlási ajánlat sorsát? A helyes válasz talán az, hogy nem minden esetben, mivel azok cselekvését ekkor gyakran már az önérdek befolyásolja. Az ellenséges felvásárlások ugyanis személyi változásokat eredményezhetnek a vállalatok vezetésében, ezért részükről erős törekvés tapasztalható az ellenséges felvásárlásoknak való ellenállásra, és sokkal inkább hajlanak arra, hogy előnyben részesítsenek egy baráti ajánlatot. Ezek ugyanis biztonságot jelentenek számukra, lehetőséget kínálva pozíciójuk megőrzésére, vagy előnyös végkielégítési csomagot biztosítanak (természetesen a társaság részvényeseinek költségére.)
Alapvetően elmondható, hogy amennyiben ellenséges felvásárlás célpontjává válik egy tőzsdei társaság, a menedzsment számára három út kínálkozik:
- Nem tesznek az ajánlattal kapcsolatban semmilyen releváns lépést. E megoldást preferálják Frank H. Easterbrook és Daniel R. Fischel professzorok, akik kialakították a vállalatfelvásárlások vonatkozásában a menedzseri passzivitás, vagyis a semlegesség (neutralitás) szabályát. Ebben az esetben az ajánlat megítélése nyilvánvalóan a részvényesek joga. Ehhez ugyanakkor a menedzsment és független szakértők állásfoglalásukkal kiindulópontot biztosíthatnak.
- Olyan mértékű "ellenállást" tanúsít a menedzsment, mely csupán egy előnyösebb feltételeket biztosító ajánlat keresésére korlátozódik, és így alapvetően a részvényesek érdekét szolgálja.
- Harmadik lehetőségként az jelenik meg, hogy a menedzsment dönthet az ajánlat sorsát illetően, és ellenállhat neki. E tevékenysége nyilvánvalóan a mindenkori jogszabályok és a vállalat alapszabálya által biztosított keretek között valósulhat meg.[11]
A következőkben a három fenti megoldás köré szerveződő elméleti hátteret mutatjuk be részletesebben. A kapcsolódó elméleti megközelítések a fejlett tőkepiaccal rendelkező Egyesült Államokból származnak, ahol a vállalatfelvásárlások jelenségkörét már fél évszázada kutatják azok minél teljesebb megértése érdekében. Az innen származó tapasztalatok azonban elméleti alapot jelentettek az Európai Unióban érvényes szabályozás kialakítása kapcsán folytatott vitákhoz is.
31/32
A részvényesi jólét maximalizálásának elmélete szerint a vállalat vezetésének fő feladata a részvényesi jólét biztosítása és emelése, mely a társadalmi hasznosság indikátorának is tekinthető. Ennek alapján a vállalatfelvásárlások kifejezetten előnyös tőkepiaci ügyletek, ugyanis két módon alkalmasak a részvényesi jólét emelésére. Egyrészt biztosítják, hogy olyan menedzsment kerüljön a vállalat élére, amely maximalizálni tudja a társaság eszközeivel elérhető hozamot. Másrészt a vállalatfelvásárlások lehetőségének jelenléte megnöveli az aktuális menedzsment tevékenységére az árfolyamnövelés kapcsán nehezedő nyomást.[12] E megállapításokat elfogadva csak kétféle álláspont képzelhető el a céltársaság menedzsmentjének magatartását illetően ellenséges vállalatfelvásárlás esetén. Egyrészt, hogy egyszerűen passzívnak kell maradnia. Másrészt a passzivitás feladása annyiban képzelhető el, hogy az aktuális menedzsment megfelelő versenyt biztosítson a társaság feletti irányítás megszerzésére az ajánlattevőknek.[13]
Frank H. Easterbrook és Daniel R. Fischel professzorok álláspontját az alapozza meg, hogy nézetük szerint a társasági jogot át kell hogy lényegítse a részvényesek jólétének maximalizálása, és a vállalat erőforrásainak hatékony kihasználása.[14] A vállalatfelvásárlás során elérhető magas részvénytulajdonosi hozamban pedig e gazdasági hatékonyság egyik megvalósulási formáját látják. Meggyőződésük továbbá, hogy az ellenséges vállalatfelvásárlás hatékony elrettentő erőt jelent a menedzsment öncélú tevékenységével szemben. Egy tőzsdei nagyvállalat esetében ugyanis a társaság feletti tulajdonjog és irányítás elválasztásával fennáll az a veszély, hogy a hatékony felügyelet nélkül maradó menedzsment nem (csak) a részvényesi érdekeket részesíti előnyben tevékenysége során.[15] Erre tekintettel, az ellenséges felvásárlás úgy tekinthető, mint a menedzsment nem kellően hatékony működésének jele, és annak egyik felügyeleti eszköze. A menedzsment rossz teljesítménye egy esetleges vállalatfelvásárlási ajánlat katalizátoraként hat: a nem kellően attraktív eredmények leszorítják a részvényárakat, ez pedig bátorítólag hat az ajánlattevőkre. Ők pedig a felvásárlást követően a hivatalban lévő menedzsment leváltásával ki tudják használni a társaság valós lehetőségeit.[16]
A Jogkódex-előfizetéséhez tartozó felhasználónévvel és jelszóval is be tud jelentkezni.
Az ORAC Kiadó előfizetéses folyóiratainak „valós idejű” (a nyomtatott lapszámok megjelenésével egyidejű) eléréséhez kérjen ajánlatot a Szakcikk Adatbázis Plusz-ra!
Visszaugrás
